Operações-taxa com opções

No meu livro, eu tinha mencionado a pouca utilidade de operações como venda coberta e trava de baixa "no dinheiro" (ITM). Elas arrecadam muito dinheiro, mas quase tudo é devolvido no encerramento. Não rendem na alta e não protegem contra fortes baixas. Parecem não servir para nada...

Mas a diminuição das taxas de juros encarregou-se de provar que eu estava errado. Há sim oportunidades nas operações vendedoras ITM. Vamos considerar um ativo hipotético XPTO4:

Valor atual (spot): R$ 100
Volatilidade: 25% ao ano
Taxa de juros: 9% ao ano
Vencimento da próxima série de opções: 1 mês

Uma opção de compra com strike de R$ 95, na situação acima, vale R$ 6,51, dos quais R$ 5,00 são valor intrínseco e R$ 1,51 são valor extrínseco. A venda coberta dessa opção rende, no máximo, R$ 1,51, ou seja, o capital é remunerado em apenas 1,51% ao mês.

Nesta mesma situação, a venda coberta da opção ATM, com strike de R$ 100, renderia R$ 3,23, mais que o dobro. Por que alguém venderia outra opção que não a ATM?

O ponto é que venda coberta da opção a R$ 95,00 dá muito mais proteção contra quedas. A ação XPTO4 pode cair até R$ 93,49 sem que a operação saia no prejuízo (supondo que seja carregada até o vencimento). Um "stop" em R$ 95,00 garante que, na pior das hipóteses, a operação seja liquidada automaticamente antes de entrar em terreno negativo. Embora o rendimento seja pequeno, o risco também é pequeno. E um rendimento de 1,5% ao mês é o dobro da renda fixa!

Uma operação com esta característica é denominada operação-taxa, pois ela tem um rendimento quase fixo e de baixo risco. Esse rendimento vai ser geralmente modesto, e rivaliza com a renda fixa, não com o índice BOVESPA.

Claro que "baixo risco" é muito relativo. Nada impede a ação XPTO4 de cair de 100 para 30 instantaneamente, ou na virada do dia, caso em que um "stop" é completamente inútil. Este "risco de gap" não pode ser eliminado completamente, mas pode ser diminuído pela adoção de um ativo extremamente líquido (Petrobrás, Vale), cujos preços oscilam de forma mais contínua, sem gaps muito grandes.

Outra possibilidade de (pequena) perda com esta operação, é se o ativo cair rapidamente até o ponto de "stop" logo nos primeiros dias da operação. Na montagem, gastamos R$ 93,49 (100 - 3.51). Se em seguida o ativo cair para R$ 95, a opção que tínhamos vendido torna-se ATM e seu valor extrínseco aumenta para R$ 3,07.

Assim, gastamos 3,07 para recomprar este papel, mas recebemos 95 ao vender XPTO. Total recebido de volta: R$ 91,93. Como tínhamos gastado 93,49 para montar, o prejuízo foi de R$ 1,56 (exatamente o aumento do valor extrínseco, de 1,51 para 3,07), que representa 1,56% do investimento.

Este é o pior cenário, quando a queda é justamente a seguir da montagem. Se esta queda em direção ao stop ocorrer mais próximo do vencimento, o valor extrínseco da opção será menor. Considerando o cenário hipotético que estamos usando, o empate ocorre a 8 dias do vencimento.

Para evitar até mesmo este pequeno prejuízo, podemos vender opções ainda mais ITM, e/ou colocar o stop mais acima. Opções mais ITM diminuem o (já magro) rendimento, e o stop mais apertado aumenta a chance da operação ser "violinada".

Outro aspecto importante desta operação é que, pelo fato do rendimento ser pouco, é preciso muita atenção com os custos de corretagem. Se a corretora cobrar 0,5% do valor a cada transação, isto roubaria dois terços do rendimento da nossa operação hipotética. Diferente da venda coberta "tradicional", onde o vendedor fica contente se a opção virar pó, a operação-taxa sempre liquida a operação, seja sendo exercido ou por desfazimento.

Pelas características de pouco rendimento e necessidade de acompanhamento, esta operação exige um operador atento, e um volume de capital grande o suficiente para o aborrecimento valer a pena. Certamente é uma ferramenta interessante para gestores de fundos e grandes carteiras. Também é uma operação "à prova de Dona Encrenca" (*), pois (se acompanhada de perto) é uma operação cujo potencial máximo de perda é bem pequeno.

(*) O fator "Dona Encrenca" é o medo que o operador tem de ser xingado pela esposa ao perder qualquer dinheiro na Bolsa ou aplicação de renda variável. Ou ser vitimado pela irrepreensível lógica de "se você pode perder 4 mil na bolsa, eu posso gastar 4 mil em roupas!".